Augsburg (aktiencheck.de AG) - Die Analysten der GBC AG, Felix Gode und Manuel Hölzle, stufen die Aktie von Andreae-Noris Zahn (ANZAG) (ISIN DE0005047005/ WKN 504700) von "halten" auf "kaufen" herauf.

Die Novellierung des Arzneimittelgesetzes (AMG) zum 01.08.2009 habe zu einem Umsatzzuwachs im deutschen Pharmagroßhandel an verschreibungspflichtigen Medikamenten um +7,9% geführt. Insgesamt habe der Pharmagroßhandel mit einem Wachstum um +6,2% damit erstmals seit vielen Jahren überproportional zum Arzneimittelmarkt zugelegt. Auch ANZAG habe im Geschäftsjahr 2010 ihre Umsatzerlöse um +7,0% steigern können. Jedoch sei dabei das Wachstum auf dem deutschen Markt mit +5,6% leicht unterproportional zum Marktwachstum ausgefallen, was mit dem Hintergrund der strategischen Konzentration auf die Ertragsstärke zu sehen sei. Das Wachstum auf den Auslandsmärkten habe sich hingegen mit +24,9% sehr dynamisch gezeigt. Inzwischen belaufe sich der Auslandsanteil der Umsatzerlöse wegen des dortigen überproportionalen Wachstums auf 8,9%, mit weiterhin steigender Tendenz.

Ergebnisseitig sei die Verbesserung noch deutlicher ausgefallen. Nach einem EBIT von 35,00 Mio. Euro im Vorjahr seien nun 54,44 Mio. Euro erwirtschaftet worden, was einer massiven Steigerung um +55,5% entspreche. Neben einer leicht verbesserten Rohertragsmarge, als Resultat der AMG-Novelle, seien auch nicht mehr angefallene Einmaleffekte ein Grund für die Ertragssteigerung gewesen. So hätten im Vorjahr Abschreibungen auf die litauische Tochter UAB Armila sowie Fremdwährungsverluste bei der rumänischen Tochter Farmexpert belastet. Die EBIT-Marge sei in diesem Zusammenhang von 0,9% auf 1,3% geklettert.

Insgesamt habe sich damit die Rentabilität und auch die Ergebnisqualität nochmals erhöht, nachdem bereits im Vorjahr gute Verbesserungen erzielt worden seien. Auch die bilanzielle Situation habe weiterhin ein solides Bild gezeigt, mit einer Eigenkapitalquote von 32,3%. Durch eine vorgenommene Umschuldung sei zudem die langfristige Finanzierung gesichert worden. Die Geschäftsjahre 2011 und 2012 würden maßgeblich durch die Übergangsregelung der Arzneimittelpreisverordnung geprägt sein. Bis zum 01.01.2012 werde die Großhandelsspanne um 0,85% des Abgabepreises des pharmazeutischen Unternehmers (Herstellerabgabepreis) reduziert werden. Inwieweit diese Reduktion an die Apotheken weitergereicht werden könne, könne derzeit noch nicht abschließend beurteilt werden.

Konservativ haben die Analysten der GBC AG in ihren Prognosen daher eine Reduktion der Rohertragsmarge auf 6,40% für die Jahre 2011 und 2012 angenommen. Ab dem 01.01.2012 sollte hingegen eine Entspannung der Mischkalkulation für die Großhändler eintreten, da sich die Großhandelspanne dann aus einem Fixbetrag von 0,70 Euro und einem variablen Aufschlag von 3,15% berechnen werde.

Entsprechend würden die Analysten für das Geschäftsjahr 2010 von einem leichten Rückgang des EBIT um 5,6% auf 51,37 Mio. Euro ausgehen, was einer EBIT-Marge von 1,2% entspreche. Auch in 2012 würden die Analysten eine ähnliche Größenordnung bei der EBIT-Marge erwarten. Das Konzernergebnis sollte zudem durch einen um rund 4 Mio. Euro erhöhten Zinsaufwand belastet werden, was auf die Umschuldung der Bankverbindlichkeiten zurückzuführen sei.

Insgesamt erwarten die Analysten der GBC AG jedoch, dass die ANZAG auch im Geschäftsjahr 2011 und 2012 Kapitalrenditen erwirtschaften werde, die nur leicht unterhalb des Niveaus von 2010 liegen würden. Eine Notiz der Aktie unterhalb des Buchwertes, der zum 31.08.2010 bei 31,11 Euro pro Aktie gelegen habe, würden sie aus diesem Grund für zu niedrig und ungerechtfertigt halten. Dies bestätige auch die Bewertung der Analysten mittels der Discounted-Cashflow-Methode, wonach sie einen fairen Wert pro ANZAG-Aktie von 32,64 Euro auf Sicht von Ende des Geschäftsjahres 2011 ermittelt hätten. Die Erhöhung gegenüber ihrem bisherigen Kursziel von 26,83 Euro resultiere dabei insbesondere auf der nachhaltig verbesserten Rentabilitätssituation in den vergangenen beiden Geschäftsjahren. Auf Basis des aktuellen Kursniveaus der Aktie von 28,50 Euro errechne sich ein Abschlag zum errechneten fairen Wert von 14,5%.

Damit verändern die Analysten der GBC AG für die Aktie der ANZAG das Rating von vormals "halten" auf "kaufen". Das aktuelle Übernahmeangebot in Höhe von 26,08 Euro würden sie für zu niedrig und unattraktiv halten. (Analyse vom 07.12.2010) (07.12.2010/ac/a/nw)


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