Hamburg (aktiencheck.de AG) - Stefan Goronczy, Analyst der HSH Nordbank AG, stuft die Aktie von TAG Tegernsee (ISIN DE0008303504/ WKN 830350) weiter mit "halten" ein.

TAG Immobilien habe kürzlich schlecht ausgefallene Geschäftszahlen zum ersten Halbjahr 2009 veröffentlicht. Neben den negativen Marktwertänderungen habe TAG umfangreiche Wertberichtigungen in Höhe von 9 Mio. EUR vornehmen müssen, die aus den Risiken des Bauträgergeschäfts der letzten Jahre resultieren würden. Zur frühzeitigen Verbuchung der Belastungen dürfte der Vorstandschefwechsel von Herrn Ibel zu Herrn Elgeti beigetragen haben. Letzterer habe bei Amtsantritt unverzüglich die Risiken früherer Bautätigkeiten realisiert und gehandelt. Das habe Vertrauen geschaffen.

Zudem seien im Vorgriff auf die zum Jahresende von externen Gutachtern festzustellenden Abwertungen der Immobilienbestand bereits zur Jahresmitte um 15,3 Mio. EUR abgeschrieben worden. Damit habe TAG einen Großteil der von den Analysten erwarteten Abwertungen realisiert. Einschließlich der verbuchten Bauträgerrisiken seien ihrer Verlustschätzungen allerdings übertroffen worden. Die kräftig gestiegenen Umsatzerlöse seien indes nach der Ankündigung von Liquidität sichernden Verkäufen zu Jahresbeginn absehbar gewesen.

Der Umsatz sei in den ersten sechs Monaten um 28,5 auf 74,5 Mio. EUR im Vergleich zur Vorjahresperiode gestiegen. Dabei hätten die Immobilienverkäufe um 26 auf 48,8 Mio. EUR angezogen. Es seien über 500 Wohnungen - auch aus den Renditeliegenschaften - veräußert worden. Die Verkäufe seien nahe dem Buchwert ohne Gewinn erfolgt. Die Mieteinnahmen seien dank der Akquisitionen 2008 um 13% auf 24,7 Mio. EUR gestiegen. Das Mietergebnis nach Vermietungsaufwendungen von 17,4 Mio. EUR sei von den Personal- und sonstigen betrieblichen Aufwendungen (ohne Bewertungs- und Zinsergebnis) aber nahezu vollends aufgezehrt worden. Dazu hätten auch einmalige Restrukturierungsmaßnahmen über 1,4 Mio. EUR im Personalaufwand beigetragen.

Nach dem Bewertungsergebnis habe TAG ein EBIT von -14,7 Mio. EUR verbucht. Im Vorjahr seien es dank damaliger Aufwertungen noch 18,4 Mio. EUR gewesen. Ohne Neubewertungen und die Risikovorsorge bei den Bauträgerobjekten wäre das operative Ergebnis sogar um knapp 2 Mio. EUR gestiegen. Dies würden die Analysten als ersten Erfolg in den Kostensenkungsbemühungen erkennen. So hätten die Personal- und Sachkosten ohne Restrukturierungsaufwand und die Risikovorsorge bei Bauobjekten unter dem Vorjahreswert gelegen.

Mit allen Belastungen habe sich der Vorsteuerverlust im ersten Halbjahr 2009 trotz eines nahezu unveränderten Finanzergebnisses auf 28,4 Mio. EUR belaufen. Im Vorjahr sei es noch ein Gewinn von 5,6 Mio. EUR gewesen. Der Konzernverlust habe sich durch die Ertragsteuern auf 32,3 Mio. EUR erhöht, weil auf aktive latente Steuern Wertberichtigungen vorzunehmen gewesen seien. Auf die Aktionäre seien davon 30,3 Mio. EUR entfallen. Außerhalb der Erfolgsrechnung seien noch unrealisierte Verluste von 2,1 Mio. EUR hinzugekommen, so dass das Gesamtergebnis ein Minus von 32,4 Mio. EUR ausgemacht habe. Der hohe Verlust habe den Net Asset Value von 7,37 auf 6,09 EUR je Aktie absinken lassen.

Durch die Abwertungen habe sich auch der Loan to Value (LTV) im Konzern etwas verschlechtert. Er sei von 66,9% Ende 2008 auf nun 67,9% gestiegen. Der LTV beim Bau-Verein zu Hamburg betrage hingegen 64,6% und sei merklich niedriger als der in der TAG Gewerbeimmobilien AG mit 71%. Allerdings habe sich dieser verbessert, denn Ende 2008 habe er noch 72% betragen. Obgleich der Konzern-LTV nicht zurückgegangen sei, habe sich die Refinanzierungssituation nach den Umschichtungen in langfristige Kredite in den letzten Monaten entschärft. Denn angabegemäß stehe die Liquiditätsbeschaffung in der zweiten Jahreshälfte nicht mehr im Vordergrund.

Vielmehr wolle sich TAG auf den Leerstandsabbau konzentrieren. Das dürfte nach Erachten der Analysten aber nur mit Zugeständnissen bei den Mietpreisen zu erreichen sein, denn andernfalls wären die Flächen bereits vermietet. Auch wenn der durchschnittliche Mietpreis dadurch sinken möge, sähen sie den Einnahmenzuwachs positiv. Für das Nutzen von Investmentopportunitäten sähen die Analysten TAG trotz der Ankündigungen des Vorstands aber noch nicht gerüstet. Es sei denn, die Gesellschaft beschaffe sich neues Kapital. Nicht zuletzt dafür könnte der Vorstandswechsel nötig gewesen sein. Vor dem Hintergrund des vorhandenen Kursabschlags zum NAV würden die Analysten eine Kapitalerhöhung aber (noch) nicht für wahrscheinlich halten.

Gleichwohl bewege sich beides aufeinander zu. Der jüngste Kursanstieg dokumentiere, dass einiges Interesse an der TAG-Aktie bestehe und die zuvor von Marktteilnehmern antizipierten Liquidierungsszenarien nun mehrheitlich nicht mehr gesehen würden. Auch die Analysten würden unverändert davon ausgehen, dass das Unternehmen das schwierige Marktumfeld meistern werde.

Trotzdem würden sich die Analysten mit Blick auf die aktuelle Ertragslage zurückhalten. Obgleich sie operative Ergebnisverbesserungen attestieren würden, würden sie bis zum Jahresende mit leicht höheren negativen Marktwertänderungen rechnen, so dass es beim hohen Konzernverlust bleibe und der NAV noch unter 6,00 EUR je Aktie falle. Für 2010 würden sie die knappe Rückkehr in die Gewinnzone erwarten. Erst ab 2011 würden die Analysten im Zuge einer wirtschaftlichen Erholung von nachhaltig positiven Gewinnen ausgehen. Daraus sollten dann wieder Dividenden gezahlt werden.

Auch wenn sie ihre langfristigen Gewinnerwartungen etwas gesenkt hätten, würden die Analysten einen höheren fairen Wert für die Aktie ermitteln. Dazu trage zum einen der merkliche Rückgang des NAV bei, wodurch sich die Rendite fordernde Kapitalbasis reduziere. Zum anderen würden sie etwas niedrigere Kapitalkosten ansetzten, weil sie der neuen Führung mehr Vertrauen entgegenbringen und die zu Jahresanfang noch hohe Risikoaversion leicht zurücknehmen würden. Gleichwohl werde TAG die immer noch hohen Kapitalkosten nach Erachten der Analysten nicht erwirtschaften, so dass sie in ihrem EVA-Modell auch weiterhin einen Abschlag zum gesenkten NAV sähen. Sie würden einen Fair Value von 3,30 EUR je Aktie ermitteln. Das Anlagerisiko bleibe angesichts der hohen Kursvolatilität der Aktie ein hohes.

Die Analysten der HSH Nordbank stufen die Aktie von TAG Tegernsee weiter mit "halten" ein. Das Kursziel werde auf 3,30 EUR angehoben. (Analyse vom 26.08.2009) (26.08.2009/ac/a/nw)

Offenlegung von möglichen Interessenskonflikten:

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