München (aktiencheck.de AG) - Die Analysten der VISCARDI AG stufen die Aktien von ARQUES Industries (ISIN DE0005156004/ WKN 515600) weiterhin mit "buy" ein.

Mit Jahnel-Kestermann (JaKe) sei im laufenden Jahr bereits die dritte Beteiligung veräußert worden. Mit EUR 20 bis 21 Mio. sei nach Ansicht der Analysten der VISCARDI AG ein Transaktionserlös erzielt worden, der zwar dem im Geschäftsbericht adjustierten NAV (EUR 20,5 Mio.) entspreche, jedoch unverändert deutlich unter dem im vergangenen November publizierten NAV von EUR 37,5 Mio. liege bzw. unter den vom vorhergehenden Management noch in Aussicht gestellten EUR 50 bis 70 Mio. Als Buchgewinn dürfte ARQUES Industries im laufenden Quartal EUR 10 Mio. aus dem Verkauf verbuchen können. Käufer sei die koreanische PSM, ein im Bereich der Metallverarbeitung tätiger Zulieferer von JaKe.

Der Getriebehersteller Jahnel-Kestermann gelte als typischer ARQUES-Deal. Diese Formulierung beinhalte einen symbolischen Kaufpreis von EUR 0,5 Mio., eine schwache Ertragslage zum Erwerbszeitpunkt (negatives EBITDA) und eine auf geringe Losgrößen ausgerichtete Fertigung. Nach dem Einstieg von ARQUES sei der Fokus auf die Windenergie gelegt und die Produktion auf Serienfertigung umgestellt worden, wodurch signifikante Kostenersparnisse hätten erzielt werden können: Für das laufende Geschäftsjahr würden die Analysten der VISCARDI AG mit Umsatzerlösen von EUR 93 Mio. und einem EBITDA von knapp EUR 10 Mio. rechnen.

Unter Berücksichtigung einer Nettoverschuldung von etwa EUR 20 Mio. sei damit ein EV/Umsatz-Multiple von 0,43 und ein EV/EBITDA-Multiple von 4,0 erzielt worden. Verglichen mit börsennotierten deutschen Windenergieanlagenherstellern, die mit dem durchschnittlich 1,1-fachen Umsatz bzw. 11,0-fachen EBITDA bewertet seien, ergäben sich deutliche Abschläge. Diese seien umso unverständlicher, als dass JaKe angabegemäß mit hohen zweistelligen Raten wachse, die Kapazitäten bis weit ins Jahr 2009 ausgelastet seien und auch die Ertragslage sich sukzessive verbessern würde.

Laut Ansicht der Analysten der VISCARDI AG spiegele sich in diesen Abschlägen einerseits die Kehrseite des ARQUES-Geschäftsmodells wider: ARQUES sei ein Turnaround-Unternehmen, kein strategischer Investor, der eine Buy-and-Hold-Strategie verfolge und entsprechende Erweiterungsinvestitionen unterstütze. Insofern könne mit dem Verkauf zwar die Forderung des Kapitalmarktes befriedigt werden, der ARQUES inzwischen nahezu jegliche Trade-Sale-Fähigkeiten abzusprechen scheine, allerdings dürfte zum jetzigen Zeitpunkt keinesfalls der optimale Verkaufspreis erzielt worden sein.

Andererseits dürften in den Bewertungsabschlägen vermutete Umweltbelastungen im Bochumer Stammwerk kompensiert worden sein. Nach Angaben der Analysten der VISCARDI AG hätten verschiedene Interessenten an JaKe die fehlenden Umweltgutachten im Stammwerk kritisiert und entsprechende Kaufpreisabschläge gefordert.

Die Analysten der VISCARDI AG würden mittelfristig auch in der Abwanderung weiterer Schlüsselpersonen, insbesondere aus der zweiten Reihe, eine Gefährdung des Geschäftsmodells sehen. Dies gelte umso mehr, als dass die Arbeitsverträge von ARQUES standardmäßig offensichtlich nicht mit längerfristigen Wettbewerbsklauseln versehen seien und das Abwanderungsrisiko von Schlüsselpersonen vom jetzigen Management nach Erachten der Analysten unterschätzt werde.

Da die Sanierung notleidender Unternehmen in hohem Maße von den involvierten Spezialisten abhängig sei, dürfte der Verlust von Mitgliedern der 80-köpfigen Task Force nur schwer zu kompensieren sein. Mit Aurelius, Bavaria und Blu-O, um nur drei Beispiele zu nennen, sei in den letzten beiden Jahren nicht zuletzt auch aus den Reihen ehemaliger ARQUES-Vorstände eine Gruppe von Gesellschaften entstanden, die das ARQUES-Geschäftsmodell kopiert hätten und damit als potenzielle neue Arbeitgeber in Frage kämen. Die Analysten der VISCARDI AG würden mittelfristig mit der Gründung weiterer Turnaround-Spezialisten rechnen.

Die Analysten der VISCARDI AG bestätigen ihr "buy"-Rating für die ARQUES Industries-Aktie und sehen weiterhin ein Kursziel von EUR 17 je Aktie. (Analyse vom 14.04.2008) (14.04.2008/ac/a/d)