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Conergy verkaufen
07.02.2008
SES Research
Hamburg (aktiencheck.de AG) - Dr. Karsten von Blumenthal, Analyst von SES Research, empfiehlt die Aktie von Conergy (ISIN DE0006040025 / WKN 604002) nach wie vor zu verkaufen.
Conergy habe vorläufige Zahlen für das Jahr 2007 veröffentlicht. Gleichzeitig sei eine Kapitalerhöhung angekündigt und die Guidance für 2008 konkretisiert worden.
Die wesentlichen Fakten seien Folgende: Die vorläufigen 2007er Zahlen seien noch schlechter als von SES Research erwartet (EBIT: EUR -210 Mio./ SESe: EUR -174 Mio.). Auch 2008 dürfte Conergy ein negatives EBIT in Höhe von ca. EUR -63 Mio. (SESe, alt: -18 Mio.) erzielen, Conergy spreche von einem erheblich zweistelligen negativem EBIT. Der Turnaround finde erst in 2009 statt. Conergy rechne mit einem gut zweistelligen EBIT in 2009 (SESe: EUR 26 Mio.). Die Finanzierung der Restrukturierung und des Working Capitals - und damit der Fortbestand des Unternehmens - scheine durch eine Zwischenfinanzierung und eine anschließend geplante Kapitalerhöhung mit einem Volumen von EUR 250 Mio. vorläufig gesichert.
Keine integrierte Solarfabrik - Conergy werde in Frankfurt/Oder nur eine Zell- und Modulproduktion betreiben. Die Fabrik dürfte in 2008 lediglich ca. 90 MW Module produzieren, in 2009 seien 200 MW geplant. Ursprünglich seien bereits für 2008 250 MW geplant gewesen. Conergy plane, sich von der Produktion von Windanlagen zu trennen, werde aber über die Tochter EPURON weiterhin Windparks projektieren.
Die vorläufigen Zahlen seien in der Top-Line nicht mit den SES Research-Schätzungen vergleichbar, da Conergy die Bilanzierungsmethode für Großprojekte geändert und die Umsätze um nicht fortgeführte Aktivitäten bereinigt habe. Danach habe das Unternehmen in 2007 einen Umsatz von EUR 712 Mio. erzielt (nach alter Rechnung: EUR 845 Mio.). Im Vergleich zum Vorjahr sei Conergy nach der neuen Rechnung kaum gewachsen (Umsatz 2006: EUR 682 Mio., +4%).
Das EBIT für 2007 liege mit EUR -210 Mio. noch unter der bisherigen Unternehmensguidance (-150 bis -200 Mio.) und unter der SES Research-Schätzung von EUR -174 Mio. Dies zeige, wie schwerwiegend die Krise des Unternehmens sei. Allerdings liege der operative Verlust bei nur EUR 70 Mio., die übrigen 140 Mio. würden sich im Wesentlichen aus Abschreibungen, Restrukturierungskosten, Währungsverlusten und Ramp-up-Kosten für die Solarfabrik zusammensetzen.
Beim Umsatz gehe Conergy für 2008 von einem kräftigen Wachstum von ca. 40% auf ca. EUR 1 Mrd. aus. Dieses Wachstum basiere aber im Wesentlichen auf der niedrigeren Basis aus 2007, die sich aus den Umstellungen der Bilanzierung ergebe (Umsatz EUR 712 Mio. statt EUR 845 Mio.). Außerdem würden die geänderten Bilanzregeln zu einer Verschiebung von Umsätzen aus 2007 nach 2008 und 2009 in einem Umfang von ca. EUR 150 Mio. führen, ein Großteil davon (SESe: EUR 120 Mio.) dürfte in 2008 verbucht werden. Das tatsächliche Wachstum dürfte damit deutlich bescheidender ausfallen.
Auch im Jahr 2008 dürfte Conergy einen operativen Verlust erwirtschaften (SESe: EUR -63 Mio., vorher: EUR -18 Mio.). Dieses Jahr werde damit im Zeichen der Restrukturierung stehen. Erst für 2009 erwarte das Unternehmen einen positiven zweistelligen EBIT-Beitrag (SESe: EUR 26 Mio.).
Immerhin habe Conergy die Finanzierung der Restrukturierung und des Working-Capital-Bedarfs durch eine Zwischenfinanzierung über die Commerzbank und Dresdner Kleinwort vorläufig gesichert. Anschließend solle eine Kapitalerhöhung mit einem Volumen von EUR 250 Mio. die Zwischenfinanzierung ablösen. Dresdner Kleinwort habe die Kapitalerhöhung unter den banküblichen Vorbehalten garantiert. Die Hälfte, also EUR 125 Mio., werde der neue Großinvestor Happel zeichnen.
Da weder der Zeitpunkt noch der Preis der neuen Aktien bekannt seien, berücksichtige SES Research diese in den Schätzungen vorerst nicht. Conergy sehe das augenblickliche Marktumfeld als wenig geeignet für eine Kapitalerhöhung an und spiele auf Zeit. Dies erhöhe die Unsicherheit über den Zeitpunkt und den Preis.
Die integrierte Solarfabrik sei nicht nur weit hinter dem ursprünglichen Zeitplan, es werde keine integrierte Fabrik mehr geben. Das Management wolle auf die Herstellung von Wafern verzichten und nur noch eine Zell- und Modulproduktion aufbauen. Für 2008 rechne SES Research mit einer Modulproduktion von ca. 90 MW, die Zellproduktion dürfte in 2008 mit ca. 50 MW noch deutlich geringer sein, stattdessen würden Zellen von externen Anbietern gekauft. Damit falle die Solarfabrik in 2008 als Margentreiber aus. Erst Mitte 2009 dürfte eine einigermaßen befriedigende Auslastung der Fabrik erzielt werden. SES Research halte eine Modulproduktion von ca. 200 MW für erreichbar.
Im Rahmen der Konzentration auf das Kerngeschäft Photovoltaik werde sich Conergy auch aus der Produktion von Windkraftanlagen zurückziehen. Die Tochter EPURON werde aber weiterhin Windparks projektieren. Insgesamt würden die vorläufigen Zahlen für 2007 und die Guidance für 2008 sowie die Bekanntgabe der Kapitalerhöhung eine höhere Transparenz für 2008 bieten. Die Ankündigung, auch die Windproduktion abzustoßen, zeige, dass das neue Management mit der Refokussierung auf die Fotovoltaik vorankomme.
Gleichzeitig seien die Zahlen ein Beleg für die Tiefe der Unternehmenskrise. Das Jahr 2008 werde ein Restrukturierungsjahr sein und erst zur Jahresmitte dürfte absehbar sein, ob Conergy wie geplant den Grundstein für profitables Wachstum in 2009 gelegt habe.
Vorerst würden mehrere Unsicherheiten bleiben, z. B. wann und zu welchem Preis die neuen Aktien emittiert würden, wann die Solarfabrik profitabel werde, ob die Restrukturierung im Zeit- und Budgetplan bleiben werde, oder wie gut es dem Management gelingen werde, die Unternehmensqualität zu verbessern. In der Vergangenheit sei lediglich EPURON profitabel gewesen und als Projektierer habe Conergy bisher keine Erfahrung in der Zell- und Modulproduktion. Die gescheiterten Rohstoffbeschaffungsaktivitäten hätten die mangelhafte Wettbewerbsqualität des Unternehmens aufgezeigt.
Nach Bekanntgabe der Guidance habe SES Research seine Prognosen erneut angepasst. Sowohl die EBIT-Schätzung für 2008 als auch die für 2009 seien erneut reduziert worden. Ein aktualisiertes DCF-Modell zeige ein Kursziel von EUR 9,50 (alt: EUR 10,00) an.
Die Analysten von SES Research empfehlen vor dem Hintergrund der bestehenden Unsicherheit über den Erfolg des Restrukturierungsprozesses weiterhin, die Aktie von Conergy zu verkaufen. (Analyse vom 07.02.2008) (07.02.2008/ac/a/t)
Offenlegung von möglichen Interessenskonflikten:
Mögliche Interessenskonflikte können Sie auf der Site des Erstellers/ der Quelle der Analyse einsehen.
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