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Aragon-Aktie: gemischte Zahlen, Einmaleffekte überschatten Ergebnisqualität
11.04.2012
Warburg Research
Hamburg (www.aktiencheck.de) - Torsten Klingner, Analyst von Warburg Research, stuft die Vorzugsaktie von Aragon (ISIN DE000A0B9N37 / WKN A0B9N3) weiterhin mit dem Rating "kaufen" ein.
Aragons Q4-Zahlen hätten ergebnisseitig unter den Erwartungen gelegen und seien erklärungsbedürftig. Durch einen 33%-Anstieg beim Vertrieb von Versicherungsprodukten sei das Umsatzwachstum in Q4 mit 16% stark gewesen. Geschmälert worden sei das Wachstum jedoch durch den Fondsabsatz (-17%) und geringere Bestandsprovisionen (-9%) aufgrund des Marktumfelds. Der Jahresüberschuss sei durch einen nicht antizipierten Verlust von EUR 5,4 Mio. durch den biw-Verkauf belastet worden.
Auf Segmentebene sei der Q4-Umsatz bei Broker Pools durch die Zurückhaltung der Kunden gegenüber Fonds um 5% auf EUR 19,8 Mio. zurückgegangen. Im Gesamtjahr habe sich das EBITDA infolge einer um 1,7PP niedrigeren Bruttomarge von 2,5 Mio. auf 1,6 Mio. verringert. Im Bereich Financial Consulting sei der Umsatz in Q4 durch anorganisches Wachstum (Clarus-Akquisition) und den höheren Versicherungsabsatz von EUR 14,1 Mio. auf EUR 21,5 Mio. gestiegen. Durch positive Einmaleffekte in Höhe von EUR 6,2 Mio. habe sich das EBITDA in Q4 auf EUR 3,5 Mio. erhöht (1,3 Mio.). EUR 3,8 Mio. würden auf die Rückstellungsauflösung im Zusammenhang mit der erstmaligen Konsolidierung von Clarus entfallen.
Darüber hinaus seien Aragon in 2011 Sanierungszuschüsse in Höhe von EUR 3,2 Mio. für Clarus zugeflossen. Demgegenüber habe Aragon außerordentliche Restrukturierungsaufwendungen und Akquisitionskosten von einigen Millionen tragen müssen. In Bezug auf den Rückgang der Bruttomarge um 6PP auf 25% würden Fragen bleiben. Die niedrige Ergebnisqualität habe zu einem Cashflow von EUR -3,5 Mio. (2010: +6,7 Mio.) geführt.
Für 2012 stelle Aragon einen Umsatz von EUR 150 Mio. (+18%) ohne weitere Akquisitionen in Aussicht. Ein konkretes Ergebnisziel sei nicht gegeben worden. Das anspruchsvolle Marktumfeld sei jedoch hervorgehoben worden. Der größte Teil des Umsatzwachstums werde durch die akquirierten Unternehmen getragen. Dabei sollte der Umsatzanteil von Financial Consulting bei EUR mehr als 70 Mio. (+30%) liegen. Ein wichtiges Thema für 2012 werde die Kostenreduzierung (Konsolidierung der Beteiligungen und Marken) sein. Da keine Akquisitionstätigkeiten zu erwarten seien, würden keine nennenswerten Transaktions- und Integrationskosten anfallen. Bei Clarus würden die Analysten spätestens in Q4 den Break Even erwarten.
Aragons Bruttomarge sollte sich auf Basis der steigenden wiederkehrenden Gebühren aufgrund einer höheren Assetbasis verbessern. Angesichts höherer unterstellter Personalkosten hätten die Analysten ihre Schätzungen jedoch reduziert. Sie würden bei ihrer vorsichtigeren Umsatzschätzung bleiben, da sie einen leichten Rückgang bei JDC und eine anhaltende Zurückhaltung der Kunden in Bezug auf Einmalanlagen erwarten würden. In Anbetracht der ziemlich schwachen bereinigten EBIT-Marge in den letzten Jahren, hätten die Analysten die langfristige EBIT-Margenerwartung reduziert. In den kommenden Jahren müsse Aragon unter Beweis stellen, dass EBIT-Margen von 5% ohne Einmaleffekte erreichbar seien.
Der kurzfristige Newsflow sollte sich mit den Q1-Zahlen leicht aufhellen, die mindestens auf dem Niveau des Vorjahres liegen sollten (EBT EUR 0,3 Mio.). Das überarbeitete DCF-Modell führe zu einem Kursziel von EUR 6,00 (alt: EUR 8,00). Die Bewertung der Analysten basiere auf einem nachhaltigen Turnaround der akquirierten Unternehmen (insb. Clarus), der erforderlich sei, um die Bewertung des immateriellen Vermögens von EUR 51 Mio. zu rechtfertigen (größer als Aragons Eigenkapital von EUR 48 Mio.).
Angesichts eines Kurspotenzials von 80% bleiben die Analysten von Warburg Research bei ihrer Kaufempfehlung für die Aragon-Aktie. (Analyse vom 11.04.2012) (11.04.2012/ac/a/nw)
Offenlegung von möglichen Interessenskonflikten:
Mögliche Interessenskonflikte können Sie auf der Site des Erstellers/ der Quelle der Analyse einsehen.
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