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Intershop Holding untergewichten
06.04.2004
Zürcher Kantonalbank
Die Analysten der Zürcher Kantonalbank bewerten die Intershop-Aktie (ISIN CH0017313948 / WKN A0BK2V) mit "untergewichten".
Mit dem Abschluss 2003 bilanziere Intershop seine Renditeobjekte erstmals zu Marktwerten. Das Ergebnis 2002 sei zwecks Vergleichbarkeit nochmals aufgerechnet worden. Dabei habe der externe Schätzer einen Portfoliowert ermittelt, der um gut 40 Mio. Schweizer Franken (CHF) unter dem im Geschäftsbericht 2002 von Intershop selbst ermittelten Marktwert gelegen habe. Da man sich einerseits v.a. an Letzterem orientierte und anderseits der Satz für die latenten Steuern höher ausgefallen sei als erwartet, sei der um gut 6% unter den Erwartungen ausgewiesene NAV enttäuschend.
Der Mietertrag sei hauptsächlich infolge verkaufter Liegenschaften um rund 13% gefallen. Neubewertungen von 2,6 Mio. CHF hätten den Nettoertrag positiv beeinflusst. Nachdem Intershop in den beiden Vorjahren einen Reinverlust ausgewiesen habe, sei 2003, auch dank guter Kostenkontrolle und einer außerordentlichen Rückstellungsauflösung von 6,9 Mio. CHF, wieder ein Reingewinn von 28,6 Mio. CHF erwirtschaftet worden. Damit habe das Ergebnis in den Erwartungen gelegen. Die vorgeschlagene Dividende von 7,50 CHF liege über den Erwartungen und entspreche einer Dividendenrendite von 3,8%. Die Eigenkapitalquote sei mit gut 32% im Branchenvergleich immer noch tief, infolge der nicht auf aggressives Wachstum ausgerichteten Strategie jedoch ausreichend.
Für den Verwaltungsrat werde unter anderen der ehemalige Finanzchef von PSP, Felix Fischer, vorgeschlagen, der über profunde Marktkenntnisse verfügen dürfte. Die Leerstände hätten gegenüber Ende 2002 um 0,7% auf 12,9% gesenkt werden können, lägen damit aber immer noch über dem schweizerischen Durchschnitt, was jedoch teilweise mit der von Intershop verfolgten Strategie zu tun habe. Diese sehe u.a. vor, Problemobjekte mit Leerständen zu einem entsprechend tieferen Preis einzukaufen, das Objekt zu entwickeln und anschließend zu verkaufen. Obwohl diese Leerstände nicht bezahlt worden seien, werde dadurch das Gesamtrisiko erhöht, v.a. wenn gut vermietete Objekte verkauft würden.
Die Leerstandsquote dürfte auf Ende 2004 zudem weiter steigen, weil Intershop auf diesen Zeitpunkt den Pionierpark in Winterthur (aktueller Vermietungsgrad ca. 50% und Puls5 in Zürich-West (ca. 50%) erstmals als Renditeliegenschaften klassifizieren werde, was den Ausweis der Leerstände zur Folge habe. Ob die BZ Gruppe ihre Beteiligung, welche Ende 2003 bei 56% gelegen habe, weiter abbauen werde, sei weiter unklar.
Zusammen mit den erhöhten Risiken infolge der von Intershop verfolgten Strategie, der tiefen Eigenkapitalquote sowie der weiteren Vermietbarkeit von Puls5 und Pionierpark erachte man einen im Branchenvergleich überdurchschnittlichen Abschlag als gerechtfertigt. Der Branchenabschlag betrage aktuell rund 10%, während der Abschlag von Intershop gegenüber dem für 2004 geschätzten NAV nach latenten Steuern nur knapp 4% sei.
Die Analysten der Zürcher Kantonalbank bestätigen deshalb ihre Einstufung "untergewichten" für Intershop.
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