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Swatch Group auf H&A-Liste bestätigt
10.10.2008
Hauck & Aufhäuser
Frankfurt (aktiencheck.de AG) - Sven Madsen, Analyst von Hauck & Aufhäuser, bestätigt die Swatch Group-Aktie (ISIN CH0012255151 / WKN 865126) auf der H&A-Research-Aktien-Select-Liste.
Das operative Geschäft habe im 1. Halbjahr 2008 erneut überzeugen können. Der Umsatz habe sich um 8,5% auf 2,82 Mrd. CHF erhöht und damit der Markterwartung entsprochen. Bereinigt um Währungseffekte sei der Umsatz sogar um 14% gestiegen. Deutlich besser als erwartet sei der operative Gewinn ausgefallen. Dieser habe sich um 16% auf 593 Mio. CHF verbessert. Erwartet worden sei lediglich ein Zuwachs von 11%. Die Konzern-EBITA-Marge habe sich trotz negativer Währungseffekte demzufolge um 140 Basispunkte auf 21% (erwartet: 20%) verbessert.
Während die vorgelegten operativen Geschäftszahlen für das 1. Halbjahr nach Erachten der Analysten exzellent gewesen seien, habe das Finanzergebnis negativ überrascht. Der deutliche Kursverfall des börsennotierten chinesischen Joint-Venture-Partners (Swatch halte eine 8%ige Beteiligung am größten Uhrendistributeur Chinas, Xinyu Hengdeli) habe das Ergebnis mit 47 Mio. CHF belastet. Weitere Belastungen seien aufgrund von Kursverlusten im Bond- und Aktienportfolio des Unternehmens (ca. 41 Mio. CHF) entstanden.
Dabei seien die Analysten, wie auch zahlreiche andere Marktteilnehmer, überrascht gewesen, dass Swatch einen Teil der vorhandenen liquiden Mittel in Blue-Chip-Aktien investiert habe. Genannt worden seien die Werte Nestlé, UBS und Credit Suisse. Da negative Währungseffekte das Finanzergebnis um weitere 29 Mio. CHF belastet hätten, habe sich das Nettofinanzergebnis insgesamt auf -120 Mio. CHF (Vorjahreshalbjahr: +56 Mio. CHF) belaufen.
In der Telefonkonferenz habe das Unternehmen zur Beruhigung der Analysten allerdings zugegeben, dass Aktienanlagen nicht zur Kernkompetenz des Unternehmens zählen würden. Dies gebe Anlass zur Hoffnung, dass derartige Investitionen zukünftig unterbleiben würden. Die Nettokasseposition per 30.6.08 habe das Management auf rund 870 Mio. CHF (rund 9% der aktuellen Marktkapitalisierung) beziffert. Aufgrund der Belastungen im Finanzergebnis sei der Gewinn je Aktie um 6% auf 7,70 CHF gefallen.
Enttäuschend sei (wie bei einigen anderen Luxusgüterunternehmen auch) die Cash-Generierung im 1. Halbjahr gewesen. So habe der operative Cash Flow bei lediglich 268 Mio. CHF im Vergleich zu 406 Mio. CHF im Vorjahreszeitraum gelegen. Der wesentliche Grund hierfür sei die Tatsache gewesen, dass die tatsächliche Steuerzahlung deutlich höher gewesen sei als die in der GuV ausgewiesene Steuerbelastung. Zudem habe der operative Cash Flow im Vorjahreszeitraum von einem positiven, cash-wirksamen Steuereffekt profitiert.
Unter Herausrechnung dieser Steuereffekte ergebe sich ein operativer Cash Flow, der ungefähr auf Vorjahresniveau liege. Gleichwohl sei auch ein unveränderter operativer Cash Flow unter Berücksichtigung eines boomenden operativen Geschäfts nicht überzeugend.
Die Umsätze für Juli und August seien laut Unternehmensangaben sehr gut gewesen und hätten keinerlei Abschwächung gezeigt. Für das Gesamtjahr sei Swatch aufgrund der vollen Orderbücher und der derzeit nicht ausreichenden Fertigungskapazitäten weiterhin optimistisch und erwarte auch für das 2. Halbjahr steigende Umsätze bei zunehmender Profitabilität. Für die nächsten 5 Jahre prognostiziere Swatch ein (nach Ereachten der Analysten zu optimistisches) Umsatzwachstum von 6% bis 10% p. a.
Für 2008 hätten die Analysten ihre EPS-Schätzung von 19,80 CHF auf 17,54 CHF deutlich gesenkt. Damit liege man erheblich unter der Konsensschätzung von 19,31 CHF. Gründe hierfür seien das unerwartet hohe negative Finanzergebnis und die Annahme, dass sich die Uhrennachfrage (entgegen der Unternehmensaussage) aufgrund der weltweiten Konjunktureintrübung deutlich verlangsame.
Da die Analysten für 2009 weltweit eine schwächere Konsumnachfrage erwarten würden, prognostiziere man einen Umsatzrückgang von rund 3% und einen Rückgang der operativen Marge von 100 Basispunkten. Da man 2009 von einem deutlich besseren Finanzergebnis (rückläufige Sonderbelastungen) ausgehe, sollte Swatch ihres Erachtens in der Lage sein, den Gewinn je Aktie leicht zu steigern. Der von ihnen für 2009 erwartete Gewinn liege jedoch unter dem 2007 erwirtschafteten Ergebnis.
Auch wenn das Uhrensegment im Luxusgütersegment als überdurchschnittlich zyklisch gelte, erachte man den aktuellen KGV-Bewertungsabschlag (2009e) von 24% auf Basis der Konsensschätzungen gegenüber vergleichbaren Unternehmen als ungerechtfertigt. Selbst bei ihren vergleichsweise vorsichtigeren Annahmen liege der Abschlag noch bei 9%. Bereinigt um die Nettokasseposition liege das KGV (2009e) auf Basis ihren vorsichtigeren Schätzungen bei 8,9. Dies entspreche einem Bewertungsabschlag von 17%.
Aufgrund der hervorragenden Marktstellung (dominierende Marktstellung in der Produktion), der überdurchschnittlichen Finanzkraft, der regionalen Aufstellung (überdurchschnittlicher Gewinnanteil in Asien und unterdurchschnittlicher Geschäftsanteil in den USA und Japan) sei der Bewertungsabschlag ihres Erachtens nicht gerechtfertigt.
Man sei der Meinung, dass die Konsensschätzungen für die Vergleichsunternehmen zu optimistisch seien und prognostiziere für 2009 eine Gewinnstagnation. In diesem Fall liege das KGV der Vergleichsgruppe auch für 2009 bei 11,4. Bei einem KGV von 11,4 ergebe sich auf Basis ihrer im Vergleich zum Konsens pessimistischeren Gewinnerwartung ein fairer Wert von 205 CHF (18,00 CHF * 11,4). Hierzu addiere man die Nettokasseposition von rund 15 CHF je Aktie. Als Kursziel ergebe sich ein Wert von 220 CHF.
Die Analysten von Hauck & Aufhäuser bestätigen die Swatch-Aktie auf der H&A-Research-Aktien-Select-Liste mit einem von 343 CHF auf 220 CHF gesenkten Kursziel. (Analyse vom 10.10.2008) (10.10.2008/ac/a/a)
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